累计投标询价方式(初步询价和累计投标询价)

5月28日晚间，复旦张江在上交所披露发行安排及初步询价公告，值得注意的是，本次发行的亮点在于，公司网下发行分为初步询价和累计投标询价。

这是科创板首家采用累计投标询价作为定价方式的企业。

据21世纪经济报道记者了解，累计投标询价是发行人和主承销商通过向符合条件的投资者初步询价确定发行价格区间，再在发行价格区间内向初步询价提供有效报价的投资者累计投标询价确定发行价格的新股定价方式。

本次公告明确，发行人和联席主承销商确定发行价格区间时，确定的区间上限与下限的差额不会超过区间下限的20%。

境内外市场经验

从境内市场过往情况来看，自2005年引入询价方式至2012年5月新股发行制度改革，主板公司均采用累计投标询价方式确定新股发行价格，中小板、创业板公司因发行规模较小，投资者报价集中度较高，很少采用该方式定价。2012年5月新股发行制度改革后，少数公司选择累计投标询价方式定价。在2014年IPO发行重启后，A股市场尚无案例采取累计投标询价方式发行。

历史上，设置累计投标询价机制的项目主要集中于发行规模较大的公司。以2009年至2012年期间的A股IPO为例，引入累计投标询价的92单项目，平均发行规模为48.5亿元。其中，募集资金规模50亿以上的项目共21个，其中19个引入累计投标询价，占比90%；募集资金规模在20亿和50亿元之间的项目共58个，其中29个引入了累计投标询价，占比50%。

海外成熟市场新股发行中累计投标询价是非常普遍的安排，过去十年间，在香港和美国市场上市的大部分公司均采用了累计投标询价方式。

例如，香港IPO发行中，发行人和承销商会在正式簿记前设置价格区间，且价格区间具有较强的约束力，一般而言投资者正式报价和最终的发行定价需位于价格区间之内。美国IPO发行中，价格区间的约束力相对较弱，发行人和主承销商可以在发行过程中根据市场情况调整价格区间，但需要补充提交申请材料并获得SEC的审核同意。

可操作性

而科创板新股发行规则为累计投标询价提供了制度基础，科创板项目采用累计投标询价方式具有可操作性。

《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》规定，初步询价确定发行价格区间后，发行人和主承销商可以通过累计投标询价确定发行价格。《上海证券交易所科创板股票发行与承销业务指引》对价格区间宽度、价格区间中值等实操环节的内容进行了明确。

而参与科创板网下发行的投资者均为专业的机构投资者，投研能力较强，对累计投标询价的接受理解能力也较强。因此科创板项目采用累计投标询价具有可行性。

从流程安排来看，具体分为：1、初步询价：在市场推介结束后，网下投资者将进行初步询价，发行人和主承销商根据初步询价结果确定价格区间；2、累计投标询价及网上网下申购：初步询价报价有效的网下投资者在初步询价确定的发行价格区间内，通过累计投标询价方式申购报价，网上投资者按照价格区间上限申购；3、确定发行价格：发行人和主承销商根据网下投资者累计投标询价情况，在发行价格区间内协商确定发行价格。

在业内人士看来，采用累计投标询价具有如下优势：一是有助于促进公司合理价值发现。累计投标询价进一步减少了投资者和发行人、主承销商之间的信息不对称，能够帮助投资者在二次报价阶段更加深入认识与理解公司，促进买卖双方充分博弈。发行人和主承销商通过两轮询价，逐步缩窄定价区间，进一步促进公司合理价值发现。

二是提供申报价格的二次选择机会。相比初步询价直接定价，采用累计投标询价可以在初步询价结束后给投资者提供其他询价对象的报价信息、初步询价阶段的申购量及对应的认购倍数等信息，投资者可以根据这些增量信息在价格区间之内进一步调整报价。特别是投研能力相对较弱的中小机构，累计投标询价阶段提供的信息增量可以其投资决策提供便利。

招股说明书显示，复旦张江主要从事生物医药的创新研究开发、生产和销售，2017至2019年，营业收入分别为5.11亿元、7.42亿元和10.29亿元；同期净利润分别为0.60亿元、0.91亿元和2.21亿元。公司本次预计募资6.5亿元，拟投向海姆泊芬美国注册项目、生物医药持续研发发展项目以及收购泰州复大张江少数股权项目。

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