解析逻辑思维母公司思维造物：能否成为知识付费第一股

来源：好上学时间：2023-11-19

1. 逻辑思维母公司思维造物预披露招股书，有望成知识付费第一股？

1.1. 历史进程：以得到 APP 为核心，叠加“得到大学”提供终身教育

9 月 25 日，罗辑思维母公司北京思维造物信息科技股份有限公司（以下简称“思维造物”）预披露招股书。

结合线上课程学习、线下实践转化和社交的创新知识服务产品“得到大学”，提供终身教育。 思维造物成立于 2014 年，由前央视主持人罗振宇创办。罗振宇合计持有 46.61%表决权，为公司实控人。

公司自成立以来主要经历了三个阶段：

1、第一阶段（2014 年-2016 年）

公司主要通过“罗辑思维”视频节目与“罗辑思维”微信公众号提供知识服务，以图书及相关衍生品的销售为主要收入来源。公司在 2015 年底举办“时间的朋友”跨年演讲，在拓展公司线下业务能力的同时，积累公司品牌信用，扩大社会影响力，形成了线上与线下结合的知识服务业务雏形。

2、第二阶段（2016 年-2018 年）

公司于 2016 年 5 月正式发布“得到”App，并推出年度订阅形态的知识产品，开创了互联网知识服务的新业态。公司基于“得到”App 用户终身学习者的定位，逐步扩展知识服务品类，提供以线上课程、听书与电子书为代表的知识产品，同时开始构建“得到”App 站内课程的通识性与完备性，提升课程的生产、分发与运营能力。

3、第三阶段（2018 年至今）

在线上知识服务业务稳定增长的基础上，公司推出结合线上课程学习、线下实践转化和社交的创新知识服务产品“得到大学”，进一步拓展用户的学习场景。基于公司服务能力的提升和服务边界的扩展，公司确立了“建设一所全球领先的终身大学”的愿景和“让每个人都能从知识中获得力量”的使命，服务于建设“人人皆学、处处能学、时时可学”的学习型社会。

罗振宇为思维造物实际控制人，公司获资本青睐。截至招股说明书披露，罗振宇通过直接及间接方式持有公司共计 46.61%的表决权。其中，罗振宇先生直接持有 30.35%股份，同时通过杰黄罡间接控制 16.26%的股份。截至招股书披露，思维造物获得了中国文化产业投资基金（简称“文产基金”，持股 7.5%）、红杉合信（持股 5.85%）、柳传志俞敏洪等合伙成立的投资机构造物家（持股 5.23%）等资本青睐。

自 2013 年以来，思维造物已经经历了五轮融资，包括红杉资本、真格基金、启明创投、腾讯投资、华兴资本等明星资金介入。D 轮融资达到 80 亿元的估值。

1.2. 公司简介：线上线下，为终身学习者提供通识教育及技能培训服务

在线上，通过“得到”App、“罗辑思维”微信公众号等平台，线下通过“得到大学”、“时间的朋友”跨年演讲等形式，为终身学习者提供通识教育及技能培训服务。公司主要产品形式包括：在线音视频课程、听书、电子书、实体图书、线下课程及其他周边产品。

公司于 2015 年推出“时间的朋友”跨年演讲，为用户总结过去一年创新创业领域的学习心得，首创“知识跨年”新形态。跨年演讲于每年 12 月 31 日至次年 1 月 1 日在一线城市举办，同时在地方卫视和国内主流网络视频平台播出。截至 2020 年 3 月 31 日，公司已举办 5 届跨年演讲，现场参与人数累计超过 4 万人，同时在线上受到持续关注和广泛传播。

公司于 2016 年推出“得到”App，通过优质的师资、完备的课程体系、丰富的产品类型，为终身学习用户提供线上知识服务，在产品形态、教育供给、商业模式等方面不断创新，成为我国终身教育行业的先行者。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到”App 月度活跃用户数（MAU）超过 350 万，累计激活用户数超过 3,746 万，累计注册用户达到 2,135 万，在中国苹果AppStore、主要安卓应用市场的图书、教育类软件下载排名中持续保持领先。

公司于 2018 年推出“得到大学”，为职场人士提供线上课程学习、线下实践转化和社交的创新学习方式。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大学”线下校区已覆盖国内 11 个城市，开设 85 个班次，录取学员超过 7,000 人。

1.2.1. 线上知识服务：涵盖在线课程、听书、电子书等形式

公司通过自有平台“得到”App 向用户提供线上知识服务，以“课程”、“每天听本书”、“电子书”等知识产品为主要交付形式。此外，公司还通过“得到”App 为用户提供了知识搜索、知识城邦社区、直播授课、个性化推荐等功能内容。

其中 1）在线课程：以“通识性”和“完备性”为指针。通识性方面，公司要求课程既能让专业用户有所启发，也能给跨界用户带来收获。在完备性方面，公司要求课程体系能覆盖应用技能、商学、人文社科等领域。

2）“每天听本书”：为用户提供书籍的解读服务。用 20-30 分钟讲述书籍精华，截至 2020 年 3 月 31 日，“每天听本书”栏目已转述 19 大类共计 2,100 本以上的书目，多领域的书籍品类为公司构建了丰富的原创音频转述版权库。

3）电子书：公司与出版社、版权公司或作者个人合作，为用户提供线上阅读解决方案。付费方式包括单本电子书购买或会员订阅。订阅方式下，电子书会员在会员期内可以阅读书库中主要书籍。截至 2020 年 3 月 31 日，电子书库包含书目近 3 万册。公司通过自研的电子书全文检索引擎技术，帮助用户将海量文本内容变成个人知识搜索库。

1.2.2. 线下知识服务：得到大学跨年演讲，线下实现知识产品服务

“得到大学”是公司为职场人士提供的创新知识服务产品，其特色为：学员来自各行各业，以跨界学习为目标；在线上完成课程内容的学习，以提高学习效率；在线下进行各自专业领域的经验交流和实践转化。

2）跨年演讲及知识春晚

“时间的朋友”跨年演讲为公司首创的“知识跨年”产品形态。跨年演讲于每年 12 月 31 日至次年 1 月 1 日在一线城市举办，同时在地方卫视和国内网络视频平台播出。演讲内容由内容策划团队集体创作，为用户总结过去一年创新创业领域的学习心得。截至 2020 年 3 月 31 日，公司已举办 5 届跨年演讲。

3）线下课程及知识发布会

公司不定期举办线下课程及知识发布会。线下课程主要以“得到”App 课程讲师面对面授课的形式进行。同时，公司还会召开知识发布会，旨在向用户发布新的知识产品及服务。

1.2.3. 电商业务：配套知识服务，以销售实体书本、阅读器为辅助

公司电商业务是知识服务的配套业务，主要销售实体图书、“得到阅读器”和周边产品。公司电商商品在“得到”App 商城板块、微信店、天猫和京东等多渠道销售。

1.3. 运营模式：持续丰富课程产品类型，打造线上线下业务联动的终身教育服务体系

1.3.1. 盈利模式：以知识服务为业务核心，打造线上线下业务联动的终身教育服务体系

公司以知识服务为业务核心，通过深入洞察用户的差异性学习需求，分层级地打造线上线下业务联动的终身教育服务体系，满足用户对学习场景多元化的需求，通过提供线上线下知识服务、销售实体图书及品牌周边商品，从而获取收入。

按照不同的产品线条看，线上通识教育模式主要是用户付费模式 “免费广告”模式；线下课程及演讲知识服务模式主要是线下培训费、学费或门票以及广告赞助方式。

1.3.2. 量价分析：持续丰富课程产品类型，线下客单价显著高于线上

公司在线课程业务中，2019 年实现 GMV 为 34299.64 万元、对应 168.58 万门课程。每门课程产品的销售单价分别为 99.96 元/门、71.45 元/门、56.92 元/门及 55.70 元/门，呈下降趋势，主要原因为公司持续丰富课程产品类型，推出更多节数较少、轻量级的课程。

公司每讲课程产品的销售单价分别为 0.54 元/讲、0.80 元/讲、1.08 元/讲及 1.49 元/讲，公司课程质量优秀，每讲单价呈持续上升趋势。

公司听书产品的销售方式主要分为单本和会员，会员卡实现 GMV 保持稳定，2019 年销售 98.43 万张会员卡、单价为 83.07 元/张。报告期内，公司单本听书产品的销售单价分别为 4.24 元/本、3.78 元/本、3.57 元/本及 4.01 元/本，单价较为平稳。报告期内，听书“会员卡”的销售单价分别为 232.54 元/张、103.73 元/张、83.07 元/张及 52.30 元/张。

公司听书“会员卡”主要分为“年度会员卡”、“连续包月会员卡”、“月度会员卡”，报告期内，听书“会员卡”销售单价下降的主要原因为报告期内上述会员卡销售结构变化。其他听书产品为“7 天体验会员卡”，主要作为促销体验销售，单价均为 0.10 元/张。

2019 年电子书会员卡推出后带动 GMV 逐步上涨。报告期内，公司单本电子书的销售单价分别为 8.30 元/本、18.90 元/本、18.64 元/本及 17.16 元/本。其中，2017 年单本电子书销售单价较低的原因主要为当年公司推出“新手礼包”等低价促销产品，“新手礼包”单价为 0.01 元/本，当年共销售 50.25 万本，占当年电子书销量的 25.96%。该低价促销产品销量较大，拉低了当年单本电子书的销售单价。

2019 年，公司推出电子书会员卡。2019 年和 2020 年 1-3 月，公司电子书“会员卡”的销售单价分别为 65.42 元/张、43.31 元/张，销售平均单价波动系年卡与月卡的销量结构变化所致。

2018 年、2019 年和 2020 年第一季度，公司“得到大学”共举办 6 学期课程，2020 年春季第 6 期招生 2249 人、对应学费为 13381.75 元/学期。“得到大学”各期学费呈现上升趋势，主要因为前期推广和试运营推出相关优惠政策，后续学费单价呈现稳定增长趋势，保持在 1 万元以上。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大学”线下校区已覆盖国内 11 个城市，开设 85 个班次，录取学员超过 7,000 人。

报告期内，公司“跨年演讲”门票分别销售 5769、5922、5781、7838 张门票。对应的销售单价分别为 1,482.51 元/人 1,577.67 元/人、1,656.62 元/人及 1,636.17 元/人，门票单价较为稳定。该活动举办时间为每年 12 月 31 日至次年 1 月 1 日。随着公司品牌和知名度提升，跨年演讲及会展活动吸引了 Vivo、东风日产、宝马等知名赞助商以及深广电等合作方。

1.4. 业绩分析：线上盈利能力逐步提升，2019 年扣非净利润 3067.57 万元

1.4.1. 营业收入 2019 年出现下滑，扣非净利润连续三年下降

思维造物已经盈利，2017 年-2019 年以及 2020 年第一季度，公司营业收入分别为 5.56 亿元、7.38 亿元、6.28 亿元和 1.92 亿元，归母净利润分别为 6187.79 万元、5329.76 万元、 1.17 亿元、1327.82 万元。公司 2019 年净利润大幅上升的原因系公司对原子公司酷得少年丧失控制权，核算投资收益 6,740.41 万元所致。

2017 年-2019 年及 2020 年一季度，公司扣非净利润分别为 4990.31 万元、3280.95 万元、 3067.57 万元、1309.65 万元。若以扣非后归母净利润口径计，则公司报告期内扣非后归母净利率分别为 8.97%、4.45%、4.89%和 6.81%。

鉴于酷得少年已独立运营且业务与公司相关性较低，故该投资亏损与公司主营业务关系并不紧密，但由于酷得少年仍处于未盈利状态，相关亏损会对公司扣非净利润产生一定程度的影响，故若不考虑该投资亏损，则公司 2019 年及 2020 年 1-3 月的扣非归母净利率为 7.12% 和 8.31%，处于稳定上升的趋势。

盈利能力出现下滑，2017 年度、2018 年度、2019 年度及 2020 年 1-3 月，公司毛利率分别为 46.00%、43.19%、44.84%和 42.01%。公司毛利主要来自于线上知识服务业务、线下知识服务业务及电商业务。公司线上知识服务业务毛利率不断上升的原因主要系公司不断降低内容生产成本，毛利率分别为 40.73%、42.46%、46.83%和 44.60%；线下知识服务业务毛利率分别为 59.04%、54.88%、46.10%和 43.42%，主要系前期成本投入较高。

1.4.2. 线上知识服务占据主体、50%以上，线下业务实现较快增长

公司线上知识服务业务主要产品包括在线课程、听书、电子书产品，线下知识服务业务主要产品包括“得到大学”、“跨年演讲”，电商业务主要产品包括“得到阅读器”、实体图书及其他。

线上知识服务营收占比达到 50%以上，2019 年下降 18.75%。报告期内，公司线上知识服务收入分别为 32,772.00 万元、50,722.46 万元、41,213.47 万元和 10,461.24 万元。2019 年，公司线上知识服务业务及电商业务收入分别同比下降 18.75%和 16.77%，线下知识服务业务收入实现了 56.94%的增长，但由于整体收入占比不高，故 2019 年收入整体有所下降。

2017-2018 年，公司通过推出《知识就是力量》视频节目并赞助《最强大脑》节目首播等方式加大了品牌投放力度，获得较多新增付费用户，线上知识服务业务收入增速较快。但随着行业快速发展，新进业态和竞争对手逐渐增多，行业竞争加剧同时也带来了获客成本的提升。

1.5. 募资项目：预计募资 10.37 亿元，发展知识付费、打造核心竞争力

本次创业板 IPO，思维造物预计将募资 10.37 亿元，拟投资于知识服务平台优化升级项目、人工智能基础研发中心建设项目、技术平台建设项目、得到学习中心系列拓展项目。

思维造物表示，募集资金全部用于公司主营业务相关的项目建设，将提高公司线上线下知识服务的生产、研发和服务能力，并实现新一代智能化、系统化知识搜索引擎和服务软件的构建，为用户提供线上线下联动的知识服务业务，不断增强公司的核心竞争力。

2. 市场纵览：2019 年中国终身教育行业规模达 824 亿元，线下付费收入为核心主体、线上付费收入为增长引擎

2.1. 终身教育：与发达国家终身教育投入存在差距，公民素质教育提升空间较大

由于中国终身教育起步较晚，在通识教育方面与企业员工培训方面投入情况与发达国家相比存在一定的差距，从而导致公民科学素养存在一定的差距。根据艾瑞咨询数据，预计 2020 年，部分发达国家具备科学素养的公民比例达 29%，中国约为 10%。

根据美国密歇根大学及艾瑞咨询数据，美国企业每年在提升员工基本素养及综合能力相关培训中投入金额达百亿美元，广泛覆盖从普通员工到管理层各个群体，2018 年美国员工培训支出为 876 亿美元。均摊到每个员工来看，美国员工培训金额也远高于中国，2018 年，美国企业为单个员工培训金额为 6,767 元，而中国仅为 2,406 元，中国在企业员工培训方面存在较大的发展空间。

预计 2023 年中国终身教育产业规模可达 1,488.8 亿元，年复合增长率为 15.13%。随着成人群体对提升自身能力需求的增加以及社会对终身教育理念的认同，中国终身教育产业规模取得了快速发展。根据艾瑞咨询数据，2019 年中国终身教育产业规模预计达 824.5 亿元，同比增速为 18.3%，预计 2023 年，市场规模可达 1,488.8 亿元，年复合增长率为 15.13%。

2.2. 市场空间：线上付费渗透率提升，通识教育市场份额持续扩张

2.2.1. 线上付费用户快速增加，中国终身教育未来可期

线上付费用户是中国终身教育主要的用户群体，便捷多元的学习场景促进了线上付费用户规模的稳步增长，并且伴随着终身学习理念的普及，用户的付费率也将进一步提升。根据艾瑞咨询数据，2019 年终身教育线上用户规模为 8,173.9 万人，预计 2023 年，终身教育线上付费用户规模将超过 1.5 亿人。而线下终身教育模式总体呈现重服务、价格高、受限于教学场地等特点，付费用户的渗透则是更为长期、持续的过程。2019 年终身教育线下用户规模为 579.9 万人，预计到 2023 年，终身教育线下付费用户规模将达 665.6 万人。

在终身教育行业中，线下付费是其主要的收入来源。终身教育以线下传统模式为起点开始发展，以夜校、总裁班等为代表的传统线下终身教育业务陆续成型，后续线下社群、训练营、游学等业务形态也进一步丰富终身教育线下业务的模式。根据艾瑞咨询统计，2015 至 2019 年期间，线下教育贡献了终身教育行业 70%以上的收入，预计在 2023 年，线下教育也会超过 55%以上的收入。

由于互联用户基数大并且线上教育不受区域位臵和教学场景等因素限制，线上付费规模快速增长。根据艾瑞咨询统计，2019 年至 2023 年，终身教育行业线上付费规模复合增长率为 24.06%。

2.2.2. 通识教育市场份额持续扩张，2019 年市场空间达到 141.8 亿元

终身教育主要包含通识教育与技能培训两大板块，其中通识教育主要包含人文科学、社会科学、自然科学、文化艺术、创新及认知、能力及经验等细分类目；技能培训主要包含 IT 技能、会计技能、营销技能及管理技能等细分类目。

目前，在终身教育行业中收入规模占比最大的是技能培训，通识教育是快速增长的细分领域。 在 2014 年之前，终身教育行业主要以技能培训为主，如 IT 技能培训等，随着成人群体对通识教育学习需求的增加和社会资本对通识教育行业的投入，越来越多的企业开展通识教育方面的业务，2015 年之后通识教育行业规模快速上升。根据艾瑞咨询数据，在 2019 年，通识教育行业规模达 141.8 亿元，占终身教育行业规模的 17.2%。

2.3. 竞争格局：整体相对分散，长尾梯队占比达到 85%

伴随着国民经济的稳步发展，我国人均可支配收入不断提升。2019 年，我国人均可支配收入已达到 3.07 万元。与此同时，伴随着生活条件的提高，我国居民从“谋生存、求温饱” 的状态转而关注能够提升生活品质的精神文化需求，终身教育行业也随之快速发展。

目前，终身教育产业市场格局相对分散，长尾梯队占比达到 85%。根据艾瑞咨询数据，第一及第二梯队合计占市场份额约 15%，长尾梯队占市场份额约 85%。其中第一梯队是指年度营业收入达 5 亿以上的从事终身教育行业的公司，占终身教育行业市场份额约为 9%，具体包括老牌教育企业，如中国东方教育等，也包括思维造物、知乎等主打创新教育业态的新兴教育公司。

第二梯队年度营业收入在 2 亿至 5 亿之间，占终身教育行业市场份额约为 6%，由数十家企业共同构成，其通过技术创新、业态联动等进一步实现其竞争力。

长尾梯队主要由跨界企业及新兴企业构成，占市场份额约为 85%，其年度营业收入在 2 亿元以下，其中跨界企业虽在用户体量方面占据优势，但终身教育业务营业收入规模较低，尚处于发展阶段。

在通识教育行业中，独立平台和跨界平台两大平台呈现三大梯度，思维造物跻身第一梯队。独立平台通常聚焦于通识教育业务，该类平台的特点在于起步早、用户粘性强，已形成规模化用户群并积累了一定的品牌信用。近些年，依托于早期产品的基础上，通识教育独立平台进一步强化了对用户体验的管理，提升内容供给能力，并提高用户心理层面的获得感和实操层面的完课率。与此同时，独立平台进行精细化运营的行业背景下，通过提升优质内容产品和产品交付效率、累计品牌信用以及拓展线上下联动布局等完善服务闭环。

跨界平台主要由在线音视频、资讯、资格培训等类别平台通过内嵌服务模块或设立独立业务的方式进行布局，并在内容资源、技术、流量等方面已有相当积淀，形成对独立平台的竞争。

两大类平台依托自身创新技术，授课内容以及用户联结，已在通识教育领域形成三大梯队，竞争格局已初步形成。思维造物和知乎等具备先发优势的独立平台方构成第一梯队。根据艾瑞咨询数据 2018 年第一梯队公司年度营收均高于 5 亿元人民币，合计贡献接近 14%的市场份额。其次，千聊、创业黑马等独立平台方则凭借 2 亿元以上的年度营收居于第二梯队，合计份额接近 20%。此外，大量跨界平台方（仅考虑通识教育业务）及中小独立平台方合计份额超过 64%。从整体市场上来看，第一梯队并非占据绝对的市场主导地位，对比于第三梯队中，大量跨界平台方在各自的板块中发展良好，整体市场形成一个长尾模式。

3. 公司亮点：终身学习的内容和场景全覆盖，以研发驱动实现知识价值最大化

3.1. 服务完备性，已搭建不同层级客单价的产品金字塔

公司对基于终身教育的市场需求有深刻的理解，长期以来始终致力于为学习者提供完备的知识服务。从课程类型来说，公司所提供的内容涵盖了传统学科、前沿视野和能够帮助学习者快速提高职场竞争力的能力培训。从服务形态来说，公司提供图文、音频、视频、直播、图书、互动答疑、测评等丰富的线上内容，以及“得到大学”、跨年演讲、线下大课等各种线下学习形式，做到了终身学习的内容和场景全覆盖。

3.1.1. “得到”APP 付费用户超过 500 万，得到大学填补了公司高单价空白

公司现有业务板块的运营情况及发展态势良好。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到”App 月度活跃用户数（MAU）超过 350 万，累计激活用户数超过 3,746 万，累计注册用户达到 2,135 万，在中国苹果 AppStore、主要安卓应用市场的图书、教育类软件下载排名中持续保持领先。

公司主要产品“得到”App 在报告期内，注册用户年均日活跃用户分别达 56.84 万人、75.71 万人、67.16 万人和 67.80 万人，同时公司开始大力拓展线下知识服务业务，截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大学”线下校区已覆盖国内 11 个城市，开设 85 个班次，录取学员超过 7,000 人，增长态势良好，作为高客单价产品，有效填补了公司高单价空白。同时丰富了用户的学习及使用产品的场景，创造了新的流量。

“得到”App 打造的课程产品追求知识普惠、以所有的终身学习者为对象。如《薛兆丰的经济学课》《香帅的北大金融学课》《薄世宁〃医学通识》等课程，讲授者均为优秀的专家学者，而学员则遍布各行各业和各个年龄阶段。以《薛兆丰的经济学课》为例，截至 2020 年 3 月 31 日，在线学员人数已超过 48.6 万人，公司根据线上课程内容出版的《薛兆丰经济学讲义》面世一年后销量已超过 100 万册，大大推进了公众了解经济学、学习经济学的进程。

此外，以“得到大学”为例，其学员的特征分布也呈现年龄跨度大，职业覆盖广的特点。“得到大学”自创办以来，共录取学员超过 7,000 人，其中最小年龄为 20 岁，最大年龄为 67 岁，平均年龄 36 岁。同时，“得到大学”学员职业分布于 150 余个行业，细分领域接近 400 个。随着公司线上线下业务的不断扩大，更多人群可以享受创新性终身学习的便捷与高效，从而实现“人人皆学”的目标。

“得到”App 利用全新的互联网技术和传播手段，组织优秀的师资资源，将课程打造为适应互联网传播特性的知识产品，大幅降低了学习者的学费成本，以“得到”App 与清华大学五道口金融学院合作的《田轩〃公司金融》为例，用户完成全部课程学习的费用为 149 元。在传统教育模式下，清华大学五道口金融学院金融硕士每年招生人数极为有限，然而“得到” App 已经帮助超过 6 万名学员获得了“清华五道口”级别的教育资源。同时，“得到”App 利用互联网技术和传播手段，打破了优质教育资源获取的空间限制。“得到”App 注册用户在北上广深等一线城市占比 22%，新一线城市占比 18%，除此以外，“得到”App 还服务了 60%来自全国各地其他城市的注册用户，真正推动了“处处能学”的社会愿景。

3.1.2. 荣获市场认可，品牌优势显著

公司成立以来，获得多项国家和行业奖项。公司曾被国家新闻出版署评为“知识服务模式（综合类）出版单位试点”，同时被中国版权协会评为“2017 中国版权年度最具影响力企业”。“得到”App 曾被中央网信办评为 2017 年度“两微一端”百佳评选之“App 创新力十佳账号”，并获得苹果“AppStore2017 年度精选”，“得到”App 中“每天听本书”产品被国家新闻出版署、中国音像与数字出版协会评为“2018 十佳数字阅读项目”，亦被国家新闻出版署评为 “2019 年数字出版精品遴选推荐计划”。

公司和公司所提供的教育服务获得了来自教育界、企业界以及广大学习者的充分信任，公司具有显著的品牌信用优势。学习者在“得到”App 的学习成果可以被华东师范大学（211/985）

这一级别的高等院校认可、免修学分以及减免学费，这一点为行业先行者；学习者凭“得到” 学分在报考长江商学院的 MBA 时，录取后可直接获得 8 万元奖学金；“得到”学分和相应学习记录正在成为创新创业型企业在面试员工、培养员工时的重要参考依据；公司所主办的“时间的朋友”跨年演讲一经推出，就吸引很多学习者购买二十年的年票。

3.2. 课程品质有保障，以研发驱动实现知识价值最大化

公司将与优秀知识生产者保持长期、稳定合作关系视为公司基本战略之一，截止 2020 年 3 月底，累计签约讲师达到 159 人、新增 18 人。公司与主要讲师均签署长期、排他性的合作协议，为讲师提供课程研发、书籍出版、线下大课等帮助讲师实现知识价值最大化的综合服务。同时，公司积极进行课程自主研发工作，优化内部人力资源结构，发展更多自主培养的专职讲师，如“得到大学”现有课程均为公司自主研发、专职讲师授课。截止 2020 年 3 月底，在线累计课程数量、累计听书数量、累计电子书数量分别为 319 门/2114 本/31526 本。

为保持课程教研工作的权威性及可持续性，公司率先设立了专门负责教研和品控的机构—— 总编室，重视版权和课程的“自有”。该团队主要成员来自中宣部新闻阅评团队、央视新闻中心、新华社等机构。公司还推出了一套完整的品控规程——《得到品控手册》，对课程教研的所有环节做出了实效性高、标准严格、细节全覆盖的详细规定。同时，《得到品控手册》向全市场进行开源，多年来已经成为全行业在课程教研方面的重要参考。报告期内，公司及其产品获得多项重要奖项，如公司曾入选国家新闻出版署发起的“知识服务模式（综合类）出版单位试点”，“得到”App 听书入围国家新闻出版署“2019 年数字出版精品遴选推荐计划”，“得到”App 被中央网信办评为 2017 年度“两微一端”百佳评选之“App 创新力十佳账号”。

以研发驱动为主，公司一直注重研发投入力度。2017 年至 2020 年一季度，研发投入持续增长，分别为 5,387.18 万元、9,411.36 万元、11,261.81 万元和 2,838.33 万元。公司将持续加大研发投入费用，将技术研发作为线上业务发展的核心驱动力，持续改善研发条件，对公司多项关键技术进行创新和攻关，逐步完善知识服务生态网络建设。

公司鼓励技术创新和技术实现能力协同发展。公司鼓励技术开源，开办了“八里庄技术沙龙” 等活动，定期邀请行业技术专家来公司分享交流。同时，公司每月组织 CodeReview 竞赛，给写出优质高效代码或找出有价值问题的同事奖励，提升团队的技术实现能力。截至 2020 年 3 月 31 日，公司员工总数为 389 人，其中研发人员 182 人，占公司总人数 46.79%，研发人数占比较高。

4. 行业可比：处于终身教育行业第一梯队，研发费用率突出

4.1. 可比公司：从事终身教育行业，暂无完全可比公司

公司从事终身教育行业，在线上，通过“得到”App、“罗辑思维”微信公众号等平台，在线下，通过“得到大学”、“时间的朋友”跨年演讲等形式，为终身学习者提供通识教育及技能培训服务。公司与选取的同行业竞争对手在业务模式、产品形态以及从事行业等方面具有可比性。

由于知乎、樊登读书、巴九灵（吴晓波频道）及混沌大学尚未上市，故无法获取其官方披露的关键业务指标。公司与中公教育、掌阅科技、中文在线、豆神教育及创业黑马的对比情况如下所示。

4.2. 盈利能力：毛利率略低于可比公司主要系产品结构，各分部毛利率水平一致

公司毛利率整体略低于可比公司平均水平，在可比公司中，掌阅科技、中文在线收入构成以线上知识服务业务为主，中公教育、创业黑马收入构成以线下知识服务业务为主，豆神教育在 2017-2019 年以线下知识服务业务为主，但自 2020 年开始业务重点逐渐向线上转移。

通过分部对比，其中在线上知识服务领域，公司作为线上教育的先行者，受益于深耕行业多年建立起的良好品牌信用，公司与讲师的报酬及分成均较为稳定，报告期内毛利率稳步上升。与掌阅科技毛利率相差较大的原因系公司与掌阅科技业务模式有所不同，故成本结构有所不同。根据掌阅科技招股说明书披露，其主营业务成本主要为渠道成本和版权成本，合计约占主营业务收入的 50%-60%，其中渠道成本为收入分成模式（即 CPS 计费）的渠道推广采购支出，指公司与硬件终端厂商、手机应用商店、手机软件推广服务商合作，通过预装、展示广告位等方式推广公司数字阅读平台“掌阅”，并根据所取得的收益按照一定比例进行分成而形成的支出。

可比公司线下业务模式较为成熟，毛利率较为稳定。公司 2017-2018 年线下知识服务业务毛利率与可比公司平均水平较为接近，公司于 2018 年推出“得到大学”业务，由此整体战略开始从线上转向线上线下业务结合，业务模式仍处于快速发展阶段，毛利率仍处于爬坡期，故整体毛利率有所下滑，2019 年与可比公司平均水平有所差距。

4.3. 费用对比：侧重产品研发驱动，销售费用率低于行业水平

4.3.1. 销售费用率：侧重产品研发驱动，低于行业平均水平、保持在 11-12%

公司销售费用率低于可比公司的平均水平，主要原因是在战略层面，相比于营销驱动，公司更倾向以供给与科技驱动增长。公司作为通识教育领域中处于第一梯队的领先终身教育平台，通过丰富的产品形态、高质量的课程获得了一定的市场声誉、品牌竞争力以及用户的认可。在战略上，相比于营销驱动，公司更倾向以供给与科技驱动增长。

其中，相较于以线上业务为主的可比公司，其销售费用主要体现在渠道及广告宣传费用上，公司与掌阅科技及中文在线相比，渠道及广告费用率明显偏低，主要原因一方面系公司自有流量资源丰富，公众号及 App 覆盖用户广泛，另一方面系战略定位不同，相对于营销驱动，公司更侧重于产品及研发驱动。

相较于以线下业务为主的可比公司，其销售费用主要体现在销售人员的职工薪酬费用上，公司与中公教育及创业黑马相比，职工薪酬率明显偏低，主要原因系公司自身汇聚了较多的用户流量，无需聘用大量的销售人员进行市场开拓。

4.3.2. 管理费用：职工薪酬和中介机构服务费较低，整体低于同行业可比公司、在 9-10%左右

公司的管理费用主要由职工薪酬，房租、水电、物业费等，稿酬及劳务费，中介机构费等构成，总体呈逐年下降趋势，公司的管理费用占营业收入的比重逐年下降，分别为 10.94%、 9.22%、9.40%和 6.94%。

与 2017 年度相比，公司 2018 年度管理费用增加 716.38 万元，主要系职工薪酬费用增加。与 2018 年度相比，公司 2019 年度管理费用减少 900.84 万元，主要系稿酬及劳务费、装修费大幅下降所致，分别减少了 682.53 万元和 363.13 万元。

2018-2019 年，与中文在线及创业黑马相比，公司管理费用中职工薪酬和中介机构服务费占营业收入的比例较低，导致公司的管理费用率低于同行业可比公司。

4.3.3. 研发费用率：持续加大研发投入力度，在 10%以上

公司研发费用主要由职工薪酬构成。2017 年度、2018 年度、2019 年度及 2020 年 1-3 月，公司研发费用占营业收入的比例分别为 9.68%、12.75%、17.94%和 14.76%。报告期内，公司研发费用全部费用化。

公司研发费用逐年增长，主要系为提高产品市场竞争力，公司持续加大研发投入力度，增加研发人员数量，导致职工薪酬增加。截至 2020 年 3 月 31 日，公司员工总数为 389 人，其中研发人员 182 人，占公司总人数 46.79%，研发人数占比较高。公司研发费用率总体高于可比公司平均水平，主要原因系公司较为重视研发投入及技术创新，研发费用支出较高，导致研发费用占公司业务收入的比重较高。